Bisher habe ich schon 2 dieser eisernen Gesetze vorgestellt:
● Das Informations-Paradoxon
● Die Marktarithmetik
Heute kommt ein weiteres – fürs Trading entscheidendes – Phänomen hinzu. Und zwar die Übervolatilität (Excess Volatility) an den Märkten. Diesen Effekt hat Professor Robert Shiller bereits im Jahr 1981 in seinem berühmten Paper beschrieben. [1]
“…measures of stock price volatility over the past century appear to be far too high…” [1, S. 433]
Das entscheidende Ergebnis der Studie: Aktienkurse bewegen sich viel (!) stärker, als es angesichts der tatsächlichen späteren Dividendenveränderungen gerechtfertigt wäre. Konkret sprach Shiller davon, dass die Volatilität der Aktienkurse – wenn man diese als Risikomaßstab verwendet – im Durchschnitt 5- bis 13-Mal zu hoch ist.
Diese Beobachtung hat weitreichende Konsequenzen:
1. Scheinbar sind die Märkte nicht effizient, wie es die klassische Efficient Market Hypothesis (EMH) behauptet, sondern von irrationalen Faktoren beeinflusst, die sich deutlich auf die Kurse auswirken. Denn allein anhand rationaler, künftiger Dividendenveränderungen lässt sich die hohe Volatilität nicht ansatzweise erklären. Shillers Paper legte damit den Grundstein für die Behavioral Finance.
2. Die hohe Volatilität resultiert in deutlichen, ineffizienten Über- und Unterreaktionen der Kurse im Zeitablauf. Diese Ineffizienzen sind die wichtigste Ursache dafür, dass Trading profitabel sein kann, indem sie sowohl starke Trendbewegungen als auch Mean-Reversion-Effekte hervorrufen.
Spannend ist die Frage, welche Ursachen der Übervolatilität zugrunde liegen. In klassischen Kapitalmarktmodellen wird oft das Risiko (meist in Form der Volatilität) verwendet, um Gleichgewichtspreise zu berechnen. Was aber häufig außen vor bleibt, ist die Unsicherheit an den Märkten.
Darauf wies bereits Shiller in seinem Paper hin. Möglicherweise waren die starken Kursbewegungen gerechtfertigt, weil zum Zeitpunkt des Geschehens extreme künftige Dividendenveränderungen rational zu erwarten waren – aufgrund von möglichen (Extrem-) Ereignissen, die dann in dieser Form aber nie eintraten.
Diese Unsicherheit, ob ein Extremereignis eintritt oder nicht, ist in der Nachbetrachtung nicht mehr sichtbar. So kann der (eventuell falsche) Eindruck entstehen, dass die Kursbewegung völlig übertrieben war – jedoch bei einem alternativen Verlauf der Geschichte gerechtfertigt gewesen wäre. Durch diese Hintertür könnte man den Märkten trotz ihrer klaren Übervolatilität einen hohen Grad an Effizienz zusprechen.
Es gibt noch weitere Erklärungsansätze für Excess Volatility. Beispiele sind (zufälliges) koordiniertes Handeln verschiedener Marktteilnehmer, Zwangstransaktionen durch Kapitalflüsse, Risikolimits oder Margin Calls, und natürlich die ganze Palette an Effekten der Behavioral Finance, die Ineffizienzen durch Verhaltensanomalien hervorrufen können.
Doch egal, welche Erklärung zutrifft, eines ist Fakt: Im Nachhinein ist die Volatilität an den Märkten einfach viel zu hoch. Und das ist gut für Trader. Oder deutlicher ausgedrückt: Es ist ihre Existenzgrundlage, um überhaupt systematisch Gewinne erzielen zu können.
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Quellen:
[1] Shiller, R. (1981), Do Stock Prices Move Too Much to be Justified by Subsequent Changes in Dividends?, The American Economic Review, 71(3), S. 421-436.
